一般情況下，每逢季度末便是央行在公開市場展開頻繁操作的時期。但今年尤其是第三季度末，這種情況沒有再次發生，央行不但沒有通過逆回購等工具加大流動性投放力度，還時不時的暫停一下逆回購。有人說，這種效果的產生緣于央行削峰填谷的操作思路。事實真的是這樣嗎？

筆者認為，央行在流動性調控方面出現的這種操作手法上的變化，一方面說明央行經過前期的改革，對流動性的掌控已經進入了一種全新的境界，淡定從容，揮灑自如；另一方面則說明貨幣政策和財政政策的有效結合確實實現了一加一大于二的效果。削峰填谷確實是央行的操作手法，但其背后主導的則是流動性預期管理。這是當前流動性維持穩健中性的重要原因。

首先來看逆回購的走走停停，也就是削峰填谷。這里我們僅選取幾次有代表性的逆回購暫停進行分析。

從6月23日至7月7日，央行連續11個交易日暫停公開市場操作。在這段時期，央行公開市場業務操作室均對暫停公開市場操作的理由向市場進行了公告，此前是不予解釋的。在季度末的時段，財政支出力度加大是逆回購暫停的主要理由。而在月初或月中，銀行體系流動性充裕、對沖金融機構繳納法定存款準備金、政府債券發行繳款和央行逆回購到期等成為暫停逆回購的主要原因。同時，根據MLF到期情況，選擇超額續作以增加流動性供給。

9月26日和27日，央行再度暫停逆回購，理由是“臨近月末財政支出力度加大，對沖央行逆回購到期等因素后銀行體系流動性處于較高水平”。

從以上分析可以看出，財政支出對流動性的支持力度是很大的，成為流動性超出市場預期的主要原因之一。這足以說明，貨幣政策和財政政策的融合確實發揮出了超常規的效果。這一操作模式對抵御流動性波動發揮了積極作用。

其次，央行對于流動性的自如掌控離不開此前進行的金融改革。比如利率市場化、基準利率的培育、MPA考核、打通貨幣政策傳道渠道、匯率改革等等。正是這些改革的深入，才讓央行及各家金融機構主動加強了對流動性預期的把控。當然了，這些金融自身也有足夠的工具進行流動性削峰填谷的操作，即便遇到臨時性困難，也可向央行進行求助。

同時，央行對后續操作手法的公示也讓市場不用再去進行刻意的揣摩。比如在今年第一季度貨幣政策執行報告中，央行就明確告訴市場，在期限品種搭配上，為完善價格型調控和傳導機制，增強金融機構自主定價能力，未來一段時間逆回購操作將以7天期為主，當出現臨時性、季節性因素擾動時也會擇機開展其它期限品種的逆回購操作；MLF操作則以1年期為主，必要時輔助其它期限品種，以更好地滿足金融機構中長期流動性需求。

在接下來的流動性調控中，央行確實是這么做的。這讓市場對央行的操作手法和可能使用的政策工具有了較為明確的預期。此舉對維穩流動性的積極作用是非常明顯的。

綜合以上分析，央行后續仍會進一步強化流動性的預期管理，同時削峰填谷的操作手法也會常用常新。